الفوركس المنصورية: فكس خيارات السوق حصة

تشريح سوق العملات الأجنبية العالمية من خلال عدسة المسح الذي يجري كل ثلاث سنوات.

وبلغ التداول في سوق الفوركس أعلى مستوى له على الإطلاق في 5.3 مليار تريليون دولار في أبريل 2018، أي بزيادة نسبتها 35٪ مقارنة بعام 2018. وقد نمت المؤسسات المالية غير التاجر، بما في ذلك البنوك الصغيرة والمستثمرين من المؤسسات وصناديق التحوط، قطاع األطراف األخرى األكثر نشاطا. إن الفجوة الواضحة بين التجارة بين المتعاملين وتجار العملاء قد انتهت. وقد أدى التغيير التكنولوجي إلى زيادة اتصال المشاركين، مما أدى إلى خفض تكاليف البحث. وقد ظهر شكل جديد من أشكال "البطاطا الساخنة" حيث لم يعد التجار يلعبون دورا حصريا. 1.

تصنيف جيل: F31، G12، G15، C42، C82.

تستكشف هذه المقالة تشريح سوق النقد الأجنبي العالمي، استنادا إلى مسح البنك المركزي الذي يجري كل ثلاث سنوات لعام 2018 بشأن نشاط الصرف الأجنبي ومشتقاته (باختصار، "كل ثلاث سنوات"). وتغطي ثلاث سنوات 53 بلدا وتمثل أكثر الجهود شمولا لجمع معلومات مفصلة ومتسقة عالميا حول نشاط تداول العملات الأجنبية وهيكل السوق. 2.

وارتفعت قيمة التداول العالمي ل فكس إلى 5.3 تريليون دولار في اليوم في 2018 من 4.0 تريليون دولار في 2018 (الرسم البياني 1، اللوحة اليمنى). وازداد هذا الارتفاع بنسبة 35 في المائة عن الارتفاع بنسبة 20 في المائة في الفترة من عام 2007 إلى عام 2018، ولكنه لا يرقى إلى الزيادة القوية في فترة ما قبل الأزمة 2004-2007.

نحن ندرس العوامل الهيكلية والاتجاهات وراء أحجام العملات الأجنبية المتنامية. وتوفر معلومات الطرف المقابل الجديدة التي تم جمعها في عام 2018 كل ثلاث سنوات صورة أكثر تفصيلا من ذي قبل عن أنماط التداول للمؤسسات المالية غير التاجر (مثل البنوك من الدرجة الدنيا والمستثمرين من المؤسسات وصناديق التحوط) ومساهمتها في الدوران. كما أن تحسين البيانات المتعلقة بأساليب التنفيذ يمكننا من تقديم وصف أفضل للحالة الراهنة لهيكل السوق.

وکانت المؤسسات المالیة غیر التاجریة المحرك الرئیسي لنمو دوران العملات الأجنبیة علی مدى السنوات الثلاث الماضیة، مما یؤکد الاتجاه في الاستقصاءات السابقة (الرسم البیاني 1، اللوحة الأیمن). وعلى النقيض من ذلك، فإن سوق ما بين الوكلاء قد نما ببطء أكبر، وانكمش حجم التداول غير المالي (ومعظمهم من الشركات) فعلا. هذه الاتجاهات هي الأكثر وضوحا في مراكز تداول العملات الأجنبية الرئيسية، لندن ونيويورك، حيث أن ما يقرب من ثلثي جميع الصفقات تشارك الأطراف المالية غير تاجر.

ويبدو أن ارتفاع قيمة تداول العملات الأجنبية بين عامي 2018 و 2018 كان في معظمه ناتجا ثانويا عن التنويع المتزايد لمحافظ الأصول الدولية بدلا من ارتفاع الاهتمام بالفوركس كفئة أصول في حد ذاتها. (3) مع تناقص الغلة في الاقتصادات المتقدمة بأدنى مستوياتها القياسية، تنوع المستثمرون بصورة متزايدة إلى أصول أكثر خطورة مثل سندات الأسهم الناشئة في الأسواق الدولية أو سندات العملة المحلية. وعلى النقيض من ذلك، كانت العوائد على عمليات تحويل العملات (محددة بدقة) وغيرها من استراتيجيات الاستثمار في العملات الأجنبية الكمية غير جذابة تماما في الفترة التي سبقت استطلاع عام 2018، مما يشير إلى أنه من غير المرجح أن تكون هذه العوامل محفزات كبيرة للدوران.

وأصبح سوق الفوركس أقل تركيزا على التاجر، إلى النقطة التي لم يعد فيها سوقا متميزا بين الوكلاء فقط. وكان المحرك الرئيسي هو انتشار السمسرة الرئيسية (انظر مسرد في نهاية المقال)، مما يسمح للمصارف الصغيرة وصناديق التحوط وغيرها من اللاعبين للمشاركة بشكل أكثر نشاطا. هيكل السوق المتطور يستوعب تنوعا أكبر، من التجار عالية التردد، وذلك باستخدام أجهزة الكمبيوتر لتنفيذ استراتيجيات التداول في تردد ميلي ثانية واحدة، للمستثمر الخاص (التجزئة) المستثمر فكس. استمرت تكاليف التداول في الانخفاض، وبالتالي جذب المشاركين الجدد وجعل المزيد من الاستراتيجيات مربحة. وقد بدأ هذا الاتجاه بالعملات الرئيسية، وقد وصل في الآونة الأخيرة إلى العملات الأقل سيولة سابقا، ولا سيما عملات الأسواق الناشئة.

هيكل السوق اليوم ينطوي على مشاركة أكثر نشاطا من المؤسسات المالية غير التاجر في عملية التداول. لا يزال نشاط التداول مجزأ، ولكن منصات تجميع تسمح للمستخدمين النهائيين والتجار للاتصال مجموعة متنوعة من أماكن التداول والأطراف المقابلة التي يختارونها. ومع ارتباط المزيد من الأطراف المقابلة ببعضها البعض، انخفضت تكاليف البحث وزادت سرعة التداول. وقد أفسح هيكل السوق التقليدي القائم على العلاقات بين الوكلاء والعملاء الطريق لطوبولوجيا الشبكة التجارية حيث تعمل المصارف وغير المصارف كمزودين للسيولة. هذا هو على نحو فعال شكل من أشكال "البطاطا الساخنة" التداول، ولكن حيث لم تعد تجار بالضرورة في المركز. 4.

في القسم التالي، نبدأ بالنظر إلى الحقائق الرئيسية لتسليط الضوء على نمو دوران العملات الأجنبية منذ عام 2018. ثم وضعنا أنماط التداول للأطراف المقابلة المالية والتغيرات الأخيرة في هيكل السوق تحت المجهر. وأخيرا، نستكشف العوامل الكامنة وراء حجم تداول العملات الأجنبية بين عامي 2018 و 2018 بمزيد من التفصيل.

نمو دوران فكس: نظرة على الحقائق الرئيسية.

وتسيطر المؤسسات المالية خارج مجتمع التاجر ("المؤسسات المالية الأخرى" على مصطلحات التداول في أسواق العملات). وارتفعت المعامالت مع األطراف المقابلة المالية من غير الوكالء بنسبة 48٪ لتصل إلى 2.8 تريليون دوالر في اليوم في 2018، مقابل 1.9 تريليون دوالر في 2018، وشكلت حوالي ثلثي الزيادة في المجموع) الجدول 1 (. هذه المؤسسات المالية غير التاجر غير متجانسة جدا في دوافعها التجارية، وأنماطها وآفاقها. وهي تشمل مصارف من الطبقة الدنيا ومستثمرين من المؤسسات (مثل صناديق المعاشات التقاعدية وصناديق الاستثمار المشترك) وصناديق التحوط وشركات التداول عالية التردد والمؤسسات المالية للقطاع الرسمي (مثل المصارف المركزية أو صناديق الثروة السيادية).

وشكل الزبائن غير الماليين - ومعظمهم من الشركات، ولكن أيضا الحكومات والأفراد ذوي الثروات العالية - 9٪ فقط من قيمة التداول، وهو أدنى مستوى منذ بداية فترة الثلاث سنوات في عام 1989. وتشمل أسباب انكماشها الانتعاش البطيء من الأزمة، وانخفاض أنشطة الاندماج والاستحواذ عبر الحدود وانخفاض احتياجات التحوط، حيث أن أزواج العملات الرئيسية تتداول في الغالب في نطاق ضيق على مدى السنوات الثلاث الماضية. وثمة عامل رئيسي آخر هو إدارة أكثر تعقيدا لتعرضات العملات الأجنبية من قبل الشركات متعددة الجنسيات. وتقوم الشرآات بمراآز وظائف خزينة الشرآات بشكل متزايد، مما يسمح بتخفيض تكاليف التحوط من خلال مراآز المقاصة داخليا.

إن تراجع أهمية التجارة بين الوكالء هو الجانب اآلخر من الدور المتنامي للمؤسسات المالية غير التاجر) الجدول 1 (. وتقلصت حصة التداوالت إلى 39٪ فقط، أي أقل بكثير من 63٪ في أواخر التسعينيات. السبب الرئيسي هو أن البنوك التعامل الرئيسية صافي المزيد من الصفقات داخليا. نظرا لارتفاع تركيز الصناعة، تجار الصف العلوي قادرون على مطابقة المزيد من الصفقات العملاء مباشرة على الكتب الخاصة بهم. وهذا يقلل من الحاجة إلى إفراغ اختلالات المخزون ومخاطر التحوط عن طريق السوق التقليدية بين الوكلاء.

وقد ارتفع نشاط التداول منذ عام 2018 بالتساوي إلى حد كبير عبر الأدوات (الرسم البياني 1، اللوحة اليسرى، والجدول 1). ومع ذلك، كانت بقعة أكبر مساهم في نمو دوران، وهو ما يمثل 41٪ من ارتفاع قيمة التداول. وعند 2.05 تريليون دولار في اليوم، وصل التداول الفوري تقريبا إلى نفس حجم عقود تبادل العملات الأجنبية (2.23 تريليون دولار). 5 وارتفعت قيمة التداول في مشتقات فكس أوتك مثل العقود الآجلة (أعلى بنسبة 43٪) وخيارات الفوركس (بنسبة 63٪) بقوة، وإن كان ذلك من قاعدة أدنى. 6.

التداول من قبل غير المالية المالية تحت المجهر.

وأصبحت المؤسسات المالية غير التاجرية أكثر المشاركين نشاطا في أسواق العملات. من هم هؤلاء اللاعبين بالضبط؟ ما الذي يتاجرون به ولماذا يتداولون العملات الأجنبية؟ مع وصف جديد وأكثر تفصيلا لمجموعة من النظراء الماليين غير تاجر في 2018 كل ثلاث سنوات، يمكننا الآن تسليط الضوء على هذه الأسئلة الهامة (حتى الآن لم يرد عليها).

من هم أهم البيانات المالية غير التاجر وما الذي يتاجرون به؟

وهناك جزء كبير من معاملات المتعاملين مع العملاء الماليين غير الوكلاء مع البنوك ذات المستوى الأدنى. وفي حين أن هذه المصارف "غير المبلغة" تميل إلى التجارة بمبالغ أصغر و / أو بشكل متقطع فقط، فإنها تشكل مجتمعة ما يقرب من ربع أحجام العملات الأجنبية العالمية (الجدول 2). البنوك الصغيرة لا تشارك في صناعة السوق، ولكن غالبا ما تكون بمثابة عملاء من البنوك الكبيرة التعامل مع العملات الأجنبية. ولأنهم يجدون صعوبة في منافسة المتعاملين في تقديم أسعار تنافسية بالعملات الرئيسية، فإنهم يركزون على الأعمال التجارية المتخصصة ويستغلون في معظم الأحيان قدرتهم التنافسية على العملاء المحليين. 7 مثل المتعاملين، يقومون بتداول عقود تبادل العملات الأجنبية قصيرة الأجل (أقل من أسبوع واحد)، والتي تستخدم عادة لإدارة السيولة على المدى القصير.

وأهم المشاركين في سوق الفوركس غير المصرفي هم شركات إدارة الأصول المهنية، التي تم الاستيلاء عليها تحت اثنين من "المستثمرين المؤسسيين" (مثل صناديق الاستثمار المشترك وصناديق التقاعد وشركات التأمين) و "صناديق التحوط". وتمثل كل من المجموعتين حوالي 11٪ من قيمة التداول (الجدول 2).

ويختلف املستثمرون املؤسسون عن صناديق التحوط ليس فقط من حيث أساليب استثمارهم وأفاقهم ودوافعهم التجارية األساسية، ولكن أيضا مزيج األدوات التي يتاجرون بها. وكثيرا ما يتم التعامل مع هذه الأطراف المقابلة - التي غالبا ما توصف بأنها "مستثمرون نقديون حقيقيون" - في أسواق العملات الأجنبية، كمنتج ثانوي لإعادة توازن حافظات الأصول الأساسية، مثل السندات والأسهم الدولية. وكانوا وراء جزء كبير) 19٪ (من حجم التداول في العقود اآلجلة) الجدول 2 (، والتي يستخدمونها في المقام األول للتحوط على سندات السندات الدولية) وبدرجة أقل حقوق الملكية (. إن إدارة التعرض لمخاطر العمالت غالبا ما تكون سلبية، ال تتطلب سوى إعادة دورية للتحوطات، ولكن يمكن أيضا أن تتخذ شكلا أكثر نشاطا، يشبه إستراتيجيات صناديق التحوط. 8.

وتنشط صناديق التحوط بشكل خاص في أسواق الخيارات، حيث تمثل 21٪ من حجم الخيارات) الجدول 2 (. توفر الخيارات لهم وسيلة مريحة لاتخاذ مواقف رافعة للتعبير عن وجهات نظرهم اتجاهي على تحركات أسعار الصرف والتقلب. كما تتخصص بعض صناديق التحوط التجارية الأكثر نشاطا والشركات التجارية الخاصة في الاستراتيجيات الخوارزمية والعالية التردد في الأسواق الفورية. أما صناديق التحوط فقد كانت وراء حجم كبير في كل من الموقعين الفوري والآجل، حيث شكلت 14٪ و 17٪ من إجمالي الأحجام على التوالي.

ساهمت تجارة العملات الأجنبية من قبل المؤسسات المالية للقطاع الرسمي، مثل البنوك المركزية وصناديق الثروة السيادية، بشكل هامشي (أقل من 1٪ وفقا لأحدث البيانات التي تصدر كل ثلاث سنوات) لدوران سوق العملات العالمية. وعلى الرغم من هذه الحصة الصغيرة، فإن هذه المؤسسات يمكن أن يكون لها تأثير قوي على الأسعار عندما تكون في السوق.

البيانات المالية غير التاجر وجغرافية تداول العملات الأجنبية.

وتتركز عمليات تداول األوراق المالية من غير الوكالء مثل المستثمرين المؤسساتيين وصناديق التحوط في عدد قليل من المواقع، وخاصة لندن ونيويورك، حيث يوجد لدى كبار المتعاملين مكاتبهم الرئيسية في سوق الفوركس) الجدول 2 (. مع حصة من أكثر من 60٪ من قيمة التداول العالمية، هذين الموقعين هما مركز الثقل في السوق. وتتجاوز تجارة المتعاملين مع العمالء الماليين غير المتعاملين مع عمالء غير ماليين بعامل يزيد عن 10 في هذه المراكز) الرسم البياني 2، لوحة الوسط (، وهي نسبة أعلى بكثير من غيرها من مواقع تداول الفوركس الرئيسية مثل سنغافورة وطوكيو وهونغ كونغ) SAR. غالبا ما يفضل المستثمرون الذين يبحثون عن أفضل تنفيذ تجاري التجارة عن طريق مكاتب المبيعات والمتاجرة (انظر مسرد المصطلحات) في لندن أو نيويورك (على الرغم من أن هؤلاء المستثمرين قد يكون لهم مقرهم الرئيسي في مناطق زمنية أخرى). وذلك لأن السيولة في أسواق العملات هي أعلى عادة في لندن المفتوحة وفي ساعات متداخلة من لندن ونيويورك.

وكانت السمسرة الرئيسية محركا حاسما لتركيز التداول، حيث يتم تقديم هذه الترتيبات عادة عبر بنوك استثمارية كبرى في لندن أو نيويورك (الرسم البياني 2، اللوحة اليمنى). ومن خالل عالقة وساطة رئيسية مع أحد الوكالء، تتاح إمكانية الوصول إلى المنصات المؤسسية من غير الوكالء) مثل شركة رويترز ماتشينغ أو إبس أو غيرها من شبكات االتصاالت اإللكترونية (ويمكنها أن تتعامل مع مجهولي الهوية واألطراف األخرى في اسم الوسيط الرئيسي. وشكلت الصفقات التي توسطت فيها السندات 23٪ من إجمالي حجم العملات الأجنبية في المملكة المتحدة والولايات المتحدة، مقابل 6٪ في المتوسط في مواقع تداول العملات الأجنبية الآسيوية وغيرها. في المقابل، كانت حصة الصفقات التي توسطت فيها الوساطة من قبل الوكلاء األميركيين والبريطانيين أعلى من ذلك، حيث بلغت 38٪) الرسم البياني 2، اللوحة اليمنى (. كما ساهم ارتفاع التجارة الإلكترونية والخوارزمية بشكل كبير في التركيز في المراكز. بالنسبة لبعض أنواع التداول الحسابي، تعتبر مزايا السرعة عند مستوى ميلي ثانية واحدة حاسمة. مثل هذا التداول عالية التردد يتطلب المشاركة في مكان قريب من الملقمات الرئيسية من المنصات الإلكترونية عادة في محيط لندن ونيو جيرسي.

التداول من خلال البيانات المالية وارتفاع عملات الأسواق الناشئة.

إن الاتجاه نحو زيادة نشاط تداول العملات الأجنبية من قبل المؤسسات المالية غير التاجر والتركيز في المراكز المالية هو واضح بشكل خاص لعملات الأسواق الناشئة (إم). قبل عقد من الزمان، كان تداول العملة األوروبية في الغالب من األطراف املقابلة احمللية على جانب واحد على األقل من الصفقة) على سبيل املثال مكولي وسكاتيني (2018 (. الآن، يتم تداول العملات إم بشكل متزايد في الخارج (الرسم البياني 3، لوحة اليد اليسرى). وقد كان ذلك على وجه الخصوص البيانات المالية غير التاجر (في كثير من الأحيان التداول من المراكز المالية) التي دفعت هذا الاتجاه التدويل (الرسم البياني 3، لوحة الوسط).

وقد تحسنت سهولة وتكاليف تداول العملات الصغيرة تحسنا كبيرا في هذه العملية. وقد انخفضت تكاليف المعاملات بعملات الأسواق الناشئة، التي تقاس بفروق الأسعار بين العطاءات والطلب، وتقلصت بشكل ثابت إلى مستويات العملات المتقدمة تقريبا (الرسم البياني 3، اللوحة اليمنى). ومع تحسن السيولة في عملات الأسواق الناشئة، جذبت هذه الأسواق انتباه المستثمرين الدوليين. وبطبيعة الحال، أدى ذلك أيضا إلى زيادة حصة عملات الأسواق الناشئة الرئيسية في إجمالي المبيعات العالمية من 12 في المائة في عام 2007 إلى 17 في المائة في عام 2018. ويظهر النمو القوي بشكل خاص في حالة البيزو المكسيكي الذي تتجاوز حصته في السوق الآن وعملات الاقتصاد المتقدم راسخة. وهناك حالة أخرى هي الرنمينبي، حيث يعزى معظم النمو بنسبة 250٪ إلى الزيادة في التجارة الخارجية. وضعت الصين نفسها لتعزيز المزيد من الاستخدام الدولي لعملتها وأدخلت الرنمينبي في الخارج (سنه) في 2018 (إهلرز وباكر (2018)). 9.

هيكل السوق المتطور لتداول العملات الأجنبية.

وقد تيسر تزايد مشاركة المؤسسات المالية غير التاجرية من خلال توفير منصات إلكترونية بديلة. وكان سوق العملات الأجنبية في التسعينات سوقا من مستويين، حيث كان السوق بين الوكلاء مرجعا منفصلا بوضوح. وقد تغير هذا. لا يوجد سوق متميز بين الوكلاء أكثر من ذلك، ولكن التعايش بين مختلف أماكن التداول حيث تشارك أيضا غير البنوك بنشاط في صناعة السوق.

في هيكل السوق اليوم، تهيمن التجارة الإلكترونية. وهي القناة التجارية املفضلة، حيث تزيد حصتها عن 50٪ على جميع شرائح العمالء) اجلدول 3 (، وهي متاحة جلميع األدوات واملستثمرين في جميع أنحاء العالم. هذا التواجد على نطاق السوق، جنبا إلى جنب مع توسعها البطيء، يوحي بأن التجارة الإلكترونية قد نضجت. بقعة هو الجزء مع حتى الآن أعلى جزء من الصفقات التي أجريت إلكترونيا، في 64٪. 10 على الرغم من انتشار التجارة الإلكترونية، والصوت (عبر الهاتف) وتجارة العلاقة تبقى كبيرة في بعض القطاعات (الجدول 3). على سبيل المثال، قد يوفر الاتصال الصوتي المشورة بشأن استراتيجيات تنفيذ الطلبات البديلة أو طرق تنفيذ فكرة تجارية. قد يساعد أيضا على تجنب التجار عالية التردد كطرف مقابل، أو لضمان التنفيذ في سوق مزدحم. يبقى صوت طريقة التنفيذ المفضل لمشتقات الفوركس أكثر تعقيدا مثل الخيارات، حيث تم إجراء 62٪ من الصفقات عن طريق الهاتف.

البنية المجهرية الناشئة تلبي احتياجات مجموعة أكثر تنوعا من المشاركين في السوق. وتفضل المؤسسات غير المالية في الغالب الاتصال المباشر مع بنك علاقاتها، إما عن طريق الهاتف أو عن طريق منصة بنك واحد. العملاء الماليون أقل ولاء لتاجرهم من غير المالية ولديهم أنماط تجارية أكثر تفرقا (الجدول 3). وكثيرا ما يتاجرون مباشرة مع المتعاملين إلكترونيا (على سبيل المثال عن طريق بلومبرغ ترادبوك أو تيارات الأسعار الإلكترونية المباشرة)، أو بشكل غير مباشر عن طريق منصات متعددة البنوك وأنظمة الوساطة الإلكترونية التي كانت في السابق أماكن حصرية للتجارة بين الوكلاء (إبس ورويترز ماتشينغ).

وينعكس التحول بعيدا عن سوق واضح بين الوكلاء المعينين بوضوح في بيانات أساليب التنفيذ في فترة الثلاث سنوات. على إبس ورويترز مطابقة، التي كانت تستخدم منصات إلكترونية فقط تاجر، الحجم المطلق للتجار التجار مع العملاء الماليين الآخرين هو في الواقع أكبر بنسبة 17٪ من حجم بين التجار. وهناك سببان رئيسيان لهذا التحول. أولا، استجابة للمنافسة من منصات متعددة البنوك (على سبيل المثال فكسال، كيرينكس أو هوتسبوت)، فتحت إبس ورويترز لصناديق التحوط والزبائن الآخرين من خلال ترتيبات الوساطة الرئيسية في عامي 2004 و 2005، على التوالي. وأصبحت هذه المنصات ساحات نشطة للشركات التجارية الخاصة المتخصصة في تجارة عالية التردد. وثانيا، وبسبب زيادة تركيز تدفقات النقد الأجنبي في حفنة من البنوك الكبرى، تمكنت المصارف ذات المستوى الأعلى من تحقيق المزيد من التدفقات داخليا. من خلال التداولات الداخلية، فإنها يمكن أن تستفيد من انتشار العرض والطلب دون أن تأخذ الكثير من المخاطر، كما تقابل تدفقات العملاء تأتي في تقريبا تقريبا. وبما أن هذه المصارف أصبحت بالفعل تجمعات سيولة عميقة، فإن حاجتها لإدارة المخزون عبر الأماكن التقليدية بين الوكلاء تقل كثيرا.

الاتجاه نحو التدفق الداخلي ترك آثاره في البيانات. وقد شهدت الأماكن التقليدية بين التجار (إبس ورويترز ماتشينغ) انكماش حصتها في السوق. 11 قبل ثلاث سنوات، أجرى التجار 22٪ من صفقاتهم مع تجار آخرين عبر هذه الأماكن. هذا هو الآن إلى 16٪. الجانب الآخر هو أن التجار في محاولة لجذب التدفقات إلى منصات البنك واحد للاستفادة أكثر من إنتيرناليساتيون. وارتفعت حصة حجم التاجر على منصات البنك الواحد من 8٪ في 2018 إلى 14٪ في 2018.

الدوافع الكامنة لأحجام تداول العملات الأجنبية.

لماذا نمت مبيعات العملات الأجنبية بقوة خلال السنوات الثلاث الماضية لتتجاوز 5 تريليون دولار في ابريل من هذا العام؟ نحن الآن نستكشف العوامل المحتملة وراء ارتفاع أحجام التداول في العملات الأجنبية بمزيد من التفصيل، سواء من منظور الكلي أو الجزئي.

عند تفسير عام 2018 كل ثلاث سنوات، فمن الضروري أن نأخذ في الاعتبار أن شهر المسح ربما كان الفترة الأكثر نشاطا من تداول العملات الأجنبية سجلت من أي وقت مضى. وأدى نظام السياسة النقدية الذي قام به بنك اليابان في مطلع نيسان / أبريل إلى حدوث مرحلة من ارتفاع معدل الدوران بشكل استثنائي عبر فئات الأصول. وفي الأشهر التي أعقبت ذلك، عاود الارتفاع في تعاملات الين عكسيا (بيش وسوبرون (2018)). ومع ذلك، وبدون هذا التأثير، من المحتمل أن يكون معدل دوران العملات الأجنبية قد نما بنسبة 25٪ تقريبا. 12 وبالتالي، نحن بحاجة إلى النظر وراء هذا السيناريو لأسباب وراء نمو أحجام العملات الأجنبية.

من أجل الحصول على فهم أفضل للسائقين في أحجام العملات الأجنبية بين عامي 2018 و 2018، من المهم أن نلقي نظرة فاحصة على دوافع التداول من البيانات المالية غير التاجر، والتي نمت لتصبح اللاعبين الأكثر هيمنة. أحد الاحتمالات هو أن دوران العملات الأجنبية ارتفع بسبب الاهتمام المتزايد في الفوركس كفئة أصول منفصلة؛ وأخرى هي أن أحجام التداول في أسواق العملات قد نمت كمنتج ثانوي لاستثمارات الحافظة الدولية في فئات الأصول الأخرى. ومن المهم أيضا استخلاص الآثار المترتبة على هيكل السوق المتطور، الذي يتسم بزيادة مشاركة المؤسسات المالية غير التاجر، وزيادة التنوع، وانخفاض تكاليف البحث.

فكس كفئة أصول مقابل تنويع المحفظة الدولية.

يعتبر المشاركون في السوق عموما فكس فئة الأصول في حد ذاتها. وبغية استغالل فرص الربح، تقوم صناديق تحوط العملة ومديري التراكب) انظر مسرد المصطلحات (، على سبيل المثال، بمتابعة استراتيجيات كمية تنطوي على شراء وبيع عملات متعددة في وقت واحد) مثل مينخوف وآخرون) 2018 ((. والأكثر شهرة والأكثر شهرة هو تجارة الحمل، التي تسعى إلى استغلال الفوارق في أسعار الفائدة عبر مجموعة من البلدان. استراتيجية شعبية أخرى هي تجارة الزخم، والرهان على استمرار اتجاهات سعر الصرف. وتشتمل استراتيجية القيمة الأقل شهرة على شراء العملات التي ينظر إليها على أنها مقومة بأقل من قيمتها وبيع تلك التي يعتقد أنها مبالغ فيها، حيث يمكن تحديد القيمة الأساسية، على سبيل المثال، على أساس مفهوم التوازن على المدى الطويل مثل تعادل القوة الشرائية.

وكانت هذه الاستراتيجيات البسيطة مربحة لبعض الوقت (الرسم البياني 4، اللوحة اليسرى)، وجذب الداخلين الجدد إلى السوق. وعلى وجه الخصوص، وفرت التجارة المحملة للمستثمرين عائدات جذابة وغير متقلبة جدا في الفترة التي سبقت الأزمة. كما أفادت الدراسات الاستقصائية لعامي 2004 و 2007 أن نمو حجم الأعمال يعكس إلى حد كبير نشاط المستثمرين العاملين في هذه الاستراتيجيات (غالاتي وملفين (2004)، و غالاتي و هيث (2007)).

ومع ذلك، فمن غير المرجح أن استراتيجيات فكس الكمية كانت الدوافع الرئيسية لنمو دوران هذه المرة. وقد تقلصت فروق أسعار الفائدة، حيث أن العديد من البنوك المركزية قد أدت إلى تخفيف السياسة النقدية. وتداولت أسعار الصرف الرئيسية في معظمها في نطاق ضيق، اتسمت بنوبات مؤقتة من التقلب وإجراءات السياسة المفاجئة، على سبيل المثال أثناء أزمة الديون السيادية الأوروبية. لم يتم تنفيذ الصفقات التجارية (محددة بشكل ضيق) ولا تداولات الزخم بشكل جيد في هذه الظروف (الرسم البياني 4، اللوحة اليمنى). ونتيجة لذلك، عانت صناديق تحوط العملة من تدفقات كبيرة إلى الخارج خالل هذه الفترة) الرسم البياني 4، اللوحة اليمنى (، مع خروج بعض األموال من قطاع األعمال. 13.

وهناك تفسير أكثر إقناعا لنشاط العملات الأجنبية الأكثر قوة من البيانات المالية غير التاجر هو ارتفاع التنويع الدولي للمحافظ الأصول، مما اثار تداول العملات كمنتج ثانوي. وعلى مدى السنوات الثلاث الماضية، أتاحت الأسهم للمستثمرين عائدات جذابة وانخفضت فروق سندات الأسواق الناشئة، في حين ارتفع إصدار سندات سوق السندات الأكثر خطورة (مثل سندات الأسواق الناشئة بالعملة المحلية). ولم يقتصر الأمر على زيادة الحاجة إلى تداول العملات الأجنبية بكميات أكبر وإعادة التوازن إلى المحافظ بشكل أكثر تواترا، ولكنه ساهم أيضا في زيادة الطلب على التحوط من مخاطر العملات. ومن بين عملات الاقتصادات المتقدمة، كان دوران العملات الأجنبية هو الأكثر ارتفاعا بالنسبة للبلدان التي شهدت أيضا زيادات كبيرة في أسعار الأسهم. 14 وفي حالة الأسواق الناشئة، ازدادت قيمة التداول في الغالب في العملات التي توفر فيها استثمارات سوق السندات المحلية عوائد جذابة (الرسم البياني 5، اللوحة اليسرى). وفي الواقع، كانت مشاركة صناديق التحوط قوية بالنسبة لهذه العملات بشكل خاص (الرسم البياني 5، اللوحة المركزية).

كما ساهمت العوامل على المستوى الجزئي في نمو أحجام العملات الأجنبية في السنوات الأخيرة. أولا، زاد تنوع ومشاركة المشاركين غير التجار في السوق المجال لمزيد من المكاسب من التجارة؛ وثانيا، أدى ارتفاع الربط بين مختلف الجهات الفاعلة إلى انخفاض كبير في تكاليف البحث؛ وثالثا، ازدادت سرعة التداول بسبب انتشار الاستراتيجيات الحاسوبية (الخوارزمية).

شهدت السنوات الأخيرة تنوعا أكبر من المشاركين النشطين في سوق العملات الأجنبية العالمية. وقد دخلت أنواع جديدة من املشاركني، مثل مستثمري التجزئة) انظر اإلطار (، والشركات التجارية عالية التردد واملصارف اإلقليمية األصغر حجما) مثل املقر الرئيسي في األسواق الصاعدة (. ويؤدي النشاط األكبر من قبل جهات أكثر متغايرة إلى توسيع نطاق الدوافع التجارية، ويوسع آفاق االستثمار، والعوامل المرتبطة بمزيد من المجال للتداول) بانيرجي وكريمر (2018 (.

تداول التجزئة في سوق الفوركس.

في أواخر التسعينات، كان تداول العملات الأجنبية أساسا مجال الشركات الكبيرة والمؤسسات المالية. وكانت البنوك تفرض على المستثمرين "التجزئة" الصغيرة ارتفاعا حادا في تكاليف المعاملات، حيث تعتبر صفقاتهم صغيرة جدا بحيث تكون مثيرة للاهتمام من الناحية الاقتصادية. وقد تغير ذلك عندما بدأت منصات البيع بالتجزئة (مثل فكسم و أواندا) في تقديم حسابات الوساطة عبر الإنترنت إلى المستثمرين من القطاع الخاص حول عام 2000، وتدفق الأسعار من البنوك الكبرى و إبس. وكان نموذج أعمالهم هو تجميع العديد من الصفقات الصغيرة معا ووضعها في السوق بين الوكلاء. ومع ارتفاع حجم التجارة الآن، كان التجار على استعداد لتوفير السيولة لمثل هذه "مجمعات التجزئة" بأسعار مغرية.

ومنذ ذلك الحين نمت تجارة الفوركس بالتجزئة بسرعة. وتظهر األعطال اجلديدة التي مت جمعها في ثالث سنوات من عام 2018 أن تجارة التجزئة شكلت 3،5٪ و 3،8٪ من إجمالي قيمة التداول والبورصة على التوالي. أكبر حجم تجارة التجزئة من حيث القيمة المطلقة هي في الولايات المتحدة واليابان. ومع ذلك، فإن اليابان، التي لديها قطاع تجارة نشط جدا، من الواضح أنها أكبر في بقعة (الرسم البياني أ، اللوحة اليسرى). في أبريل 2018، وشكلت تجارة التجزئة في اليابان 10٪ و 19٪ من المجموع والبقعة، على التوالي. يختلف مستثمري التجزئة عن المستثمرين في المؤسسات في أنماط تداول العملات الأجنبية. وهي تميل إلى التجارة مباشرة في أزواج العملات غير السائلة نسبيا وليس عن طريق عملة السيارة (الرسم البياني أ، اللوحة اليمنى).

أرقام التجزئة في 2018 كل ثلاث سنوات أقل من مستوى الملك وريم (2018) ذكرت استنادا إلى الأدلة القصصية. وبحلول التصميم، يلتقط كل ثلاث سنوات فقط صفقات البيع بالتجزئة التي تنتهي في نهاية المطاف مع التجار مباشرة أو غير مباشرة من خلال مجمعات التجزئة. لا يتم التقاط الصفقات الداخلية على المنصة. ومع ذلك، قد لا يكون هذا مشكلة كبيرة، حيث أن نطاق الداخلية على منصات البيع بالتجزئة محدود. كما أصبحت حدود التجزئة أكثر وضوحا. وقد أدت التباينات التنظيمية) مثل حدود الرافعة المالية لحسابات الوساطة الهامشية للمستثمرين من القطاع الخاص (في بلدان مثل الواليات المتحدة إلى إبطاء النمو في قطاع التجزئة، وأدت بعض المنابر إلى استهداف نفسها للمستثمرين المحترفين) مثل صناديق التحوط الصغيرة (. وعالوة على ذلك، تشير عائدات الفقراء األخيرة على االستراتيجيات الشعبية، مثل الزخم وحمل الصفقات، إلى أن النمو في قطاع التجزئة قد تباطأ.

على سبيل المثال، لإجراء تداول محمل، فإنها تستمر لفترة طويلة في زوج الدولار النيوزلندي / الين الياباني، بدلا من الدخول في مركز طويل في الدولار النيوزلندي / الدولار الأمريكي وموقف قصير بالين الياباني / الدولار الأمريكي. إن إنتيرناليساتيون أمر بالغ الأهمية بالنسبة للتجار الكبار في أزواج رئيسية، حيث قد تكون المعاوضة الداخلية مرتفعة مثل 75-85٪. غير أن نطاق التنظيم الداخلي محدود بالنسبة لمنصات البيع بالتجزئة مع تدفقات أصغر، في الغالب بعملات بسيطة. وتشير التقارير إلى أنه حتى زوج سائل مثل غبب / أوسد لديه نسبة إنتيراليساتيون من 15-20٪، مما يشير إلى أن نطاق إنترناليساتيون في مثل جبي / زار هو أقل من ذلك بكثير. ومع ذلك، يمكن أن تختلف نسب الداخلية بشكل كبير عبر منصات التجزئة والولايات القضائية ولكن من غير المرجح أن تتجاوز 50٪.

فالبنية الأكثر تجزؤا التي ظهرت بعد زوال السوق المشتركة بين الوكلاء بوصفها المجموعة الرئيسية للسيولة يمكن أن تضر بكفاءة التداول عن طريق رفع تكاليف البحث وتفاقم مشاكل الانتقاء السلبية. ومع ذلك، فإن أحد أهم الابتكارات لمنع هذا هو انتشار تجميع السيولة. هذا الشكل الجديد من التجميع يربط بشكل فعال مختلف صناديق السيولة عبر الخوارزميات التي توجه النظام إلى مكان مفضل (على سبيل المثال واحد مع أدنى تكاليف التداول). كما يسمح للمشاركين في السوق لاختيار الأطراف المقابلة المفضلة واختيار من مقدمي السيولة، سواء التجار وغير التجار، لتلقي أسعار الأسعار. ويشير ذلك إلى أن تكاليف البحث، وهي سمة بارزة من أسواق الأسواق الخارجية (دافي (2018)) قد انخفضت بشكل ملحوظ.

الاستخدام الواسع للتقنيات الخوارزمية واستراتيجيات تنفيذ النظام يسمح بتقاسم المخاطر بشكل أسرع ومن بين المزيد من المشاركين في السوق في جميع أنحاء شبكة من الأماكن المتصلة والأطراف المقابلة. وكان افتتاح إبس ورويترز لغير المتعاملين من خلال اتفاقيات الوساطة الرئيسية حافزا رئيسيا، ولكن اليوم جميع المنصات توفر طرقا للاتصال تجارة الكمبيوتر ولدت. خلال الفترة 2007-2013، نمت تجارة الخوارزميات في إبس من 28٪ إلى 68٪ من الأحجام (الرسم البياني 5، اللوحة اليمنى).

وعلاوة على ذلك، فإن المؤسسات المالية غير التاجر تعمل بشكل متزايد في توفير السيولة، حيث أن سهولة تخصيص أنواع اتصالات الطرف المقابل يقلل من التعرض لمخاطر الانتقاء السلبية. ونتيجة لذلك، يمكن أن يقابل اختلال معين ضد اقتباسات من المزيد من مقدمي السيولة، سواء التجار وغير التجار، وتعديلها بشكل أسرع من خلال شبكة من المحلات التجارية (عن طريق الخوارزميات). وقد أدى ذلك إلى زيادة سرعة التداول، وهو شكل جديد من أشكال تجارة البطاطس الساخنة، ولكنه لم يعد مع التجار الوحيدين في المركز.

إن التداول الخوارزمي ضروري لكفاءة هذه العملية، وقد أصبح منتشرا بين المتعاملين والمستخدمين النهائيين على حد سواء. ومع ذلك، فمن المهم التمييز بين الخوارزمية من التداول عالي التردد (هفت)، وهي مجموعة فرعية تتميز بفترات عقد قصيرة للغاية على مستوى ميلي ثانية واحدة، وكثيرا ما تلغى كمية كبيرة من الصفقات بعد تقديمها (مثل لجنة الأسواق (2018)). وتشير تقديرات إبس إلى أن حوالي 30-35٪ من حجم التداول على منصة التداول الخاصة به يعتمد على هفت. ويمكن أن تستفيد استراتيجيات هفت على حد سواء من الاختلافات السعرية القصيرة الأجل، وتوفر السيولة عند الترددات العالية جدا التي تستفيد من انتشار العطاءات. فالسرعة حاسمة، ومع ازدياد المنافسة بين الشركات ذات التمويل العالي، تضاءلت المكاسب الإضافية من السرعة. (15) ومن غير المحتمل بالتالي أن يكون مؤشر هفت حافزا هاما لنمو المبيعات منذ عام 2018. 16 -

استنتاج.

وبلغ نشاط التداول في سوق الصرف الأجنبي أعلى مستوى له على الإطلاق وهو 5.3 تريليون دولار في أبريل 2018، أي أعلى بنسبة 35٪ مقارنة بعام 2018. وتؤكد نتائج الدراسة الاستقصائية التي تجري كل ثلاث سنوات لعام 2018 اتجاها في السوق الذي شهدته بالفعل الدراسات الاستقصائية السابقة: ودور المؤسسات المالية غير التاجر (المصارف الصغيرة، والمستثمرين المؤسسيين وصناديق التحوط)؛ وثانيا، زيادة تدويل تجارة العملات، وفي الوقت نفسه زيادة التركيز في المراكز المالية؛ وأخيرا، هيكل السوق سريع التطور مدفوعا الابتكارات التكنولوجية التي تلبي الاحتياجات التجارية المتنوعة للمشاركين في السوق.

وتتيح الأعطال الجديدة والحديثة التي أدخلت في عام 2018 كل ثلاث سنوات تحليلا أكثر تفصيلا لهذه التطورات. مع مزيد من المعلومات التفصيلية عن المؤسسات المالية غير التاجر، يمكن فهم الروابط بين دوافع التداول ونمو دوران العملات الأجنبية بشكل أفضل. لم يعد هناك هيكل واضح مكون من طبقتين من السوق، مع قطاعات منفصلة بين الوكلاء وشرائح العملاء. وفي الوقت نفسه، زاد عدد الطرق التي يمكن أن يربط بها المشاركون في السوق المختلفة زيادة كبيرة، مما يشير إلى أن تكاليف البحث وتكاليف التداول تقل الآن إلى حد كبير. وقد مهد ذلك الطريق أمام العملاء الماليين ليصبحوا مزودي السيولة إلى جانب المتعاملين. ومن ثم، يساهم العمالء الماليون في زيادة األحجام ليس فقط من خالل قراراتهم االستثمارية، ولكن أيضا من خالل المشاركة في عملية جديدة لبيع البطاطا الساخنة، حيث لم يعد المتعاملون يؤدون دورا حصريا.

المراجع.

بانيرجي، S أند I كريمر (2018): "ديسكريجمنت أند ليارنينغ: ديناميك باترنس أوف تريد"، جورنال أوف فينانس، نو 65 (4)، ب 1269-1302.

بيش، M أند J سوبرون (2018): "اتجاهات سوق الفوركس قبل، فيما بين الدراسات الاستقصائية كل ثلاث سنوات"، بيس الفصلية، ديسمبر.

دافي، D (2018): الأسواق المظلمة: تسعير الأصول ونقل المعلومات في الأسواق دون وصفة طبية، مطبعة جامعة برينستون.

إهلرز، T أند F باكر (2018): "أسواق الفوركس ومشتقاتها في الاقتصادات الناشئة وتدويل عملاتها"، بيس الفصلية، ديسمبر.

كرينك، T، F شيندلر و A شريمبف (2018): "فوائد التنويع الدولي مع أساليب الاستثمار في النقد الأجنبي"، استعراض المالية (القادمة).

ليونس، R (1997): "نموذج تجاري متزامن للبطاطا الساخنة في النقد الأجنبي"، مجلة الاقتصاد الدولي، رقم 42، ص 275-98.

مينخوف، L، L سارنو، M سميلينغ أند A سكريمبف (2018): "كيرنسي زومنت ستراتيجيس"، جورنال أوف فينانسيال إكونوميكس، نو 106 (3)، ب 660-84.

بوجارليف، M أند R ليفيتش (2018): نظرة جديدة على الاستثمار في العملات، منشورات مؤسسة أبحاث معهد كفا.

سيسمن، A (2018): "المنتجات القائمة على استراتيجية النقد الأجنبي"، في J جيمس، I مارش و L سارنو (محرران)، كتيب أسعار الصرف، وايلي.

التداول الخوارزمي: المعاملات الآلية حيث تقرر خوارزمية حاسوبية تقديم الطلب والتنفيذ (انظر أيضا "التداول عالي التردد").

انتشار الطلب: الفرق في السعر الذي يتلقاه العميل لبيع ضمان أو عملة (عرض) والسعر الذي يشتريه العميل (يسأل).

الوسيط: وسيط مالي يتطابق مع أطراف مقابلة في معاملة دون أن يكون طرفا في الصفقة. يمكن للوسيط أن يعمل إلكترونيا (وسيط إلكتروني) أو عن طريق الهاتف (وسيط صوت).

شراء الجانب: المشاركين في السوق التي تعمل كعميل للتاجر. وهذا لا يعني أن الكيان المحدد هو في الواقع شراء أو بيع.

تاجر: مؤسسة مالية تدخل في معاملات على جانبي الأسواق، تسعى للحصول على الأرباح عن طريق أخذ المخاطر في تلك الأسواق وكسب الفارق؛ وأحيانا يشار إليها أيضا باسم "بيع الجانب".

شبكة الاتصالات الإلكترونية (إن): نظام حاسوبي يسهل التداول الإلكتروني، وعادة في أسواق أوتك.

التداول عالي التردد (هفت): إستراتيجية تداول خوارزمية تستفيد من تحركات الأسعار المتزايدة مع الصفقات الصغيرة المتكررة المنفذة بالميلي ثانية بالنسبة لآفاق الاستثمار القصيرة جدا. هفت هو مجموعة فرعية من التداول الخوارزمية.

مجمع السيولة: التكنولوجيا التي تسمح للمشاركين بتبديل الأسعار من العديد من مزودي السيولة / حمامات في وقت واحد. وتسمح خوارزميات الحاسوب بتخصيص تدفقات الأسعار من جانب كل من مزود السيولة والطرف الآخر المستلم.

منصة التداول متعددة البنوك: نظام التداول الإلكتروني الذي يجمع ويوزع اقتباسات من تجار فكس متعددة.

إدارة التراكب: إدارة مخاطر العمالت األجنبية للسندات وحقوق الملكية.

رئيس الوساطة: خدمة تقدمها البنوك التي تسمح للعميل المصدر التمويل والسيولة في السوق من مجموعة متنوعة من المتعاملين التنفيذ مع الحفاظ على علاقة الائتمان، ووضع ضمانات وتسوية مع كيان واحد.

تاجر التقارير: بنك نشط كصانع سوق (من خلال عرض لشراء أو بيع عقود) ويشارك كمؤسسة للإبلاغ في ثلاث سنوات.

مجمع التجزئة: مصطلح يستخدم لتجار الوساطة عبر الإنترنت الذين يقومون بتبديل الأسعار من كبار عملاء الفوركس للعملاء (الأفراد والمؤسسات الأصغر حجما) ويجمعون عددا صغيرا من صفقات البيع بالتجزئة.

مكتب المبيعات والتداول: يتم ترتيب صفقات الفوركس تقليديا عن طريق مكاتب المبيعات، والتي هي المسؤولة عن الحفاظ على العلاقة مع العملاء. مرة واحدة يتم تلقي طلب العميل واردة، يتم تمريره إلى مكتب التداول للتنفيذ.

نظام التداول من بنك واحد: نظام تداول إلكتروني مملوك من قبل وكيل فكس للاستخدام الحصري لعملائه.

1 The authors would like to thank Claudio Borio, Stephen Cecchetti, Alain Chaboud, Richard Clarida, Dietrich Domanski, Jacob Gyntelberg, Michael King, Colin Lambert, Michael Melvin, Lukas Menkhoff, Michael Moore, Richard Olsen, Richard Payne, Lucio Sarno, Elvira Sojli, Christian Upper, Clara Vega, Philip Wooldridge and seminar participants at the Central Bank of Norway for useful comments and suggestions. We greatly appreciate the feedback and insightful discussion with numerous market participants at major FX dealing banks, buy-side institutions and electronic trading platforms. We are particularly grateful to Denis Pêtre for compiling the data and Anamaria Illes for excellent research assistance. The views expressed are those of the authors and do not necessarily reflect those of the BIS or the Central Bank of Norway.

2 Due to the decentralised structure of the FX market, where deals take place over the counter (OTC) and where liquidity is fragmented across different venues, the market is rather opaque and quantitative information on market activity quite sparse.

3 Over the last 10-15 years, market participants have increasingly recognised FX as a separate asset class. This is reflected in the number of products offered by major banks to institutional and retail investors (Secmen (2018), Pojarliev and Levich (2018)).

4 The term "hot potato trading" was coined by Lyons (1997) and described the passing of currency inventory imbalances (due to an exogenous shift in the demand and supply of currencies) around the inter-dealer market.

5 To put these numbers into perspective, it is useful to compare these figures with those of other main asset classes. Total trading volume in all equity markets around the world, for instance, reached roughly $300 billion per day in April this year, about 25% of the global FX spot volumes of non-dealer financial institutions.

6 The surge in options reflects the period of intense yen trading in April 2018 (see below): almost half of the options traded that month were linked to JPY/USD. At the time, hedge funds expressed their directional views via the options market, where they accounted for 24% of turnover.

7 While the 2018 Triennial is the first to collect information on lower-tier banks, stable numbers of reporting dealers suggest that it is unlikely that such trades were previously reported as inter-dealer trades. According to market sources, lower-tier banks have become more active in the FX market in recent years. A recent trend for these banks is to source liquidity from top-tier dealers and to effectively "resell" it (often referred to as "white-labelling") to smaller, local clients, who are less attractive to top dealers.

8 Management of the FX component of asset portfolios is often delegated to overlay managers (see eg Pojarliev and Levich (2018)). Some of the FX management can be passive and simply targeted towards removing currency risk exposure. Under more active mandates, the goal is to add extra return to the portfolio and to generate diversification benefits via currency investments.

9 Non-financial customers (still) play a larger role in renminbi trading than they do in other important EM currencies. They contributed about 19% to renminbi turnover in April 2018, whereas professional asset managers (institutional investors and hedge funds) accounted for only 9%.

10 Due to the practical benefits from electronic execution, such as straight through processing, most of the voice trades are in fact eventually booked electronically. Some market reporters suggest that as much as 95% of all spot transactions could in fact be electronic.

11 EBS has so far experienced the largest drop in volumes (Graph 5, right-hand panel), which is natural given its lead in currency pairs where the internalisation ratios are the largest (as high as 75-85% for key EUR and JPY pairs). As internalisation ratios increase also for the smaller currency pairs that typically have been traded at Reuters, it is likely that Reuters will also experience a decrease in volume.

12 This estimate is based on the assumption that yen trading would have grown at a similar rate as trading in other important advanced economy currencies such as the US dollar, euro, pound sterling and Swiss franc.

13 While quantitative currency hedge funds faced a challenging environment, macro hedge funds with a discretionary investment style performed better, according to market sources. Such funds are likely to have played a significant role as drivers of yen volumes between late October 2018 and April 2018.

14 The Japanese case clearly stands out, where equity prices surged more than 55% in local currency terms between October 2018 and April 2018. Given the depreciation pressure faced by the yen over this period, real money investors heavily engaged in hedging. Triennial data show that institutional investors were behind 32% of the volume in yen forward contracts in April 2018.

15 Some electronic platform providers have also recently introduced microstructural changes to reduce competition for speed (eg by increasing minimum tick size or by modifying the treatment of incoming orders in the queue).

16 According to market sources, the HFT segment in foreign exchange markets has seen a consolidation in recent years. In this process, major HFT firms have mostly turned to market-making as their main strategy.

The anatomy of the global FX market through the lens of the 2018 Triennial Survey.

Trading in the FX market reached an all-time high of $5.3 trillion per day in April 2018, a 35% increase relative to 2018. Non-dealer financial institutions, including smaller banks, institutional investors and hedge funds, have grown into the largest and most active counterparty segment. The once clear-cut divide between inter-dealer and customer trading is gone. Technological change has increased the connectivity of participants, bringing down search costs. A new form of "hot potato" trading has emerged where dealers no longer play an exclusive role. 1.

JEL classification: F31, G12, G15, C42, C82.

This article explores the anatomy of the global foreign exchange (FX) market, drawing on the 2018 Triennial Central Bank Survey of Foreign Exchange and Derivatives Market Activity (in short, "the Triennial"). The Triennial covers 53 countries and represents the most comprehensive effort to collect detailed and globally consistent information on FX trading activity and market structure. 2.

Global FX turnover climbed to $5.3 trillion per day in 2018 from $4.0 trillion in 2018 (Graph 1, left-hand panel). This 35% rise outpaced the 20% rise from 2007 to 2018, but falls short of the strong increase in the pre-crisis period 2004-07.

We study the structural drivers and trends behind the growing FX volumes. New counterparty information collected in the 2018 Triennial provides a much more detailed picture than before of the trading patterns of non-dealer financial institutions (such as lower-tier banks, institutional investors and hedge funds) and their contribution to turnover. Improved data on execution methods further enable us to give a better description of the current state of market structure.

Non-dealer financial institutions were the major drivers of FX turnover growth over the past three years, confirming the trend in prior surveys (Graph 1, right-hand panel). The inter-dealer market, by contrast, has grown more slowly, and the trading volume of non-financials (mostly corporates) has actually contracted. These trends are most visible in the main FX trading centres, London and New York, where close to two thirds of all deals involved non-dealer financial counterparties.

The climb in FX turnover between 2018 and 2018 appears to have been mostly a by-product of the increasing diversification of international asset portfolios rather than a rise in interest in FX as an asset class in its own right. 3 With yields in advanced economies at record lows, investors increasingly diversified into riskier assets such as international equities or local currency emerging market bonds. By contrast, returns on currency carry trades (narrowly defined) and other quantitative FX investment strategies were quite unattractive in the run-up to the 2018 survey, suggesting that they were unlikely to have been significant drivers of turnover.

The FX market has become less dealer-centric, to the point where there is no longer a distinct inter-dealer-only market. A key driver has been the proliferation of prime brokerage (see glossary at the end of the article), allowing smaller banks, hedge funds and other players to participate more actively. The evolving market structure accommodates a larger diversity, from high-frequency traders, using computers to implement trading strategies at the millisecond frequency, to the private individual (retail) FX investor. Trading costs have continued to drop, thus attracting new participants and making more strategies profitable. This trend started with the major currencies, and more recently reached previously less liquid currencies, especially emerging market currencies.

Today's market structure involves a more active participation of non-dealer financial institutions in the trading process. Trading activity remains fragmented, but aggregator platforms allow end users and dealers to connect to a variety of trading venues and counterparties of their choice. With more counterparties connected to each other, search costs have decreased and the velocity of trading has increased. وقد أفسح هيكل السوق التقليدي القائم على العلاقات بين الوكلاء والعملاء الطريق لطوبولوجيا الشبكة التجارية حيث تعمل المصارف وغير المصارف كمزودين للسيولة. This is effectively a form of "hot potato" trading, but where dealers are no longer necessarily at the centre. 4.

In the next section, we start with a bird's eye view of the main facts to shed light on FX turnover growth since 2018. We then put the trading patterns of financial counterparties and recent changes in market structure under the microscope. Finally, we explore underlying drivers of FX trading volumes between 2018 and 2018 in greater detail.

FX turnover growth: a look at the main facts.

Trading in currency markets is increasingly dominated by financial institutions outside the dealer community ("other financial institutions" in the survey terminology). Transactions with non-dealer financial counterparties grew by 48% to $2.8 trillion per day in 2018, up from $1.9 trillion in 2018, and accounted for roughly two thirds of the rise in the total (Table 1). These non-dealer financial institutions are very heterogeneous in their trading motives, patterns and horizons. They include lower-tier banks, institutional investors (eg pension funds and mutual funds), hedge funds, high-frequency trading (HFT) firms and official sector financial institutions (eg central banks or sovereign wealth funds).

Non-financial customers - mostly comprising corporations, but also governments and high net worth individuals - accounted for only 9% of turnover, the lowest level since the inception of the Triennial in 1989. Reasons for their shrinkage include the sluggish recovery from the crisis, low cross-border merger and acquisition activity and reduced hedging needs, as major currency pairs mostly traded in a narrow range over the past three years. Another key factor is more sophisticated management of FX exposures by multinational companies. Firms are increasingly centralising their corporate treasury function, which allows hedging costs to be reduced by netting positions internally.

The declining importance of inter-dealer trading is the flip side of the growing role of non-dealer financial institutions (Table 1). The inter-dealer share is now down to only 39%, much lower than the 63% in the late 1990s. The primary reason is that major dealing banks net more trades internally. Due to higher industry concentration, top-tier dealers are able to match more customer trades directly on their own books. This reduces the need to offload inventory imbalances and hedge risk via the traditional inter-dealer market.

Trading activity since 2018 has risen fairly evenly across instruments (Graph 1, left-hand panel, and Table 1). That said, spot was the largest contributor to turnover growth, accounting for 41% of the turnover rise. At $2.05 trillion per day, spot trading almost reached the same volume as FX swaps ($2.23 trillion). 5 Turnover in FX OTC derivatives such as forwards (up 43%) and FX options (up 63%) also grew strongly, albeit from a lower base. 6.

Trading by non-dealer financials under the microscope.

Non-dealer financial institutions have become the most active participants in currency markets. Who exactly are these players? What do they trade and why do they trade FX? With the new and more granular description of the group of non-dealer financial counterparties in the 2018 Triennial, we can now shed light on these important (yet hitherto unanswered) questions.

Who are the key non-dealer financials and what do they trade?

A significant fraction of dealers' transactions with non-dealer financial customers is with lower-tier banks. While these "non-reporting banks" tend to trade smaller amounts and/or only sporadically, in aggregate they account for roughly one quarter of global FX volumes (Table 2). Smaller banks do not engage in market-making, but mostly serve as clients of the large FX dealing banks. As they find it hard to rival dealers in offering competitive quotes in major currencies, they concentrate on niche business and mostly exploit their competitive edge vis-à-vis local clients. 7 Like dealers, they extensively trade short-tenor FX swaps (less than one week), which are commonly used for short-term liquidity management.

The most significant non-bank FX market participants are professional asset management firms, captured under the two labels "institutional investors" (eg mutual funds, pension funds and insurance companies) and "hedge funds". The two groups each accounted for about 11% of turnover (Table 2).

Institutional investors differ from hedge funds not only in terms of their investment styles, horizons and primary trade motives, but also the mix of instruments they trade. These counterparties - also often labelled "real money investors" - frequently transact in FX markets, as a by-product of rebalancing portfolios of core assets, such as international bonds and equities. They were behind a large fraction (19%) of trading volumes in forward contracts (Table 2), which they primarily use to hedge international bond (and to a lesser extent equity) portfolios. The management of currency exposure is often passive, requiring only a periodic resetting of the hedges, but can also take a more active form, resembling strategies of hedge funds. 8.

Hedge funds are especially active in options markets, accounting for 21% of the options volume (Table 2). Options provide them with a convenient way to take leveraged positions to express their directional views on exchange rate movements and volatility. Some of the more actively trading hedge funds and proprietary trading firms also specialise in algorithmic and high-frequency strategies in spot markets. Hedge funds were behind significant volumes in both spot and forwards, accounting for 14% and 17% of total volumes, respectively.

FX trading by official sector financial institutions, such as central banks and sovereign wealth funds, contributed only marginally (less than 1% according to the most recent Triennial data) to global FX market turnover. This small share notwithstanding, these institutions can have a strong impact on prices when they are in the market.

Non-dealer financials and the geography of FX trading.

The trading of non-dealer financials such as institutional investors and hedge funds is concentrated in a few locations, in particular London and New York, where major dealers have their main FX desks (Table 2). مع حصة من أكثر من 60٪ من قيمة التداول العالمية، هذين الموقعين هما مركز الثقل في السوق. Dealers' trading with non-dealer financial customers exceeds that with non-financial clients by a factor greater than 10 in these centres (Graph 2, centre panel), much higher than in other key FX trading locations, eg Singapore, Tokyo and Hong Kong SAR. Investors seeking best trade execution often prefer to trade via sales and trading desks (see glossary) in London or New York (even though these investors may have their head office in other time zones). This is because liquidity in currency markets is typically highest at the London open and in the overlapping hours of London and New York.

Prime brokerage has been a crucial driver of the concentration of trading, as such arrangements are typically offered via major investment banks in London or New York (Graph 2, right-hand panel). Through a prime brokerage relationship with a dealer, non-dealer financials gain access to institutional platforms (such as Reuters Matching, EBS or other electronic communications networks (ECNs)) and can trade anonymously with dealers and other counterparties in the prime broker's name. Prime-brokered trades accounted for 23% of total FX volume in the United Kingdom and the United States, against an average of 6% in Asian and other FX trading locations. In spot, the share of prime-brokered trades by US and UK dealers was even higher, at 38% (Graph 2, right-hand panel). The rise in electronic and algorithmic trading also contributed significantly to the concentration in centres. For certain types of algorithmic trading, speed advantages at the millisecond level are critical. Such high-frequency trading requires co-location close to the main servers of electronic platforms typically in the vicinity of London and in New Jersey.

Trading by financials and the rise of emerging market currencies.

The trend towards more active FX trading by non-dealer financial institutions and a concentration in financial centres is particularly visible for emerging market (EM) currencies. A decade ago, EM currency trading mostly involved local counterparties on at least one side of the transaction (eg McCauley and Scatigna (2018)). Now, trading of EM currencies is increasingly conducted offshore (Graph 3, left-hand panel). It has especially been non-dealer financials (often trading out of financial centres) that have driven this internationalisation trend (Graph 3, centre panel).

The ease and costs of trading minor currencies have improved significantly in this process. Transaction costs in EM currencies, measured by bid-ask spreads, have steadily declined and converged to almost the levels for developed currencies (Graph 3, right-hand panel). As liquidity in EM currencies has improved, these markets have attracted the attention of international investors. Naturally, this has also boosted the share of key EM currencies in total global turnover, from 12% in 2007 to 17% in 2018. The strong growth is particularly visible in the case of the Mexican peso, whose market share now exceeds that of several well established advanced economy currencies. Another case is the renminbi, where most of the 250% growth is due to a surge in offshore trading. China set itself to promote more international use of its currency and introduced offshore renminbi (CNH) in 2018 (Ehlers and Packer (2018)). 9.

The evolving market structure of FX trading.

The growing participation of non-dealer financial institutions has been facilitated by the availability of alternative electronic platforms. The FX market of the 1990s was a two-tier market, with the inter-dealer market as clearly separate turf. This has changed. There is no distinct inter-dealer market any more, but a coexistence of various trading venues where also non-banks actively engage in market-making.

In today's market structure, electronic trading dominates. It is the preferred trading channel, with a share above 50% for all customer segments (Table 3), and is available for all instruments and investors across the globe. This market-wide presence, together with its slowing expansion, suggests that electronic trading has matured. Spot is the segment with by far the highest fraction of trades conducted electronically, at 64%. 10 Despite the prevalence of electronic trading, voice (via the phone) and relationship trading remain sizeable in some segments (Table 3). The voice contact may, for instance, provide advice on alternative order execution strategies or ways to implement a trade idea. It may also help to avoid high-frequency traders as a counterparty, or to ensure execution in a busy market. Voice remains the preferred execution method for more complex FX derivatives such as options, where 62% of the deals were done by phone.

The emerging microstructure caters to the demands of a more diverse set of market participants. Non-financial institutions mostly prefer direct contact with their relationship bank, either via the phone or via a single-bank platform. Financial customers are less loyal to their dealer than non-financials and have more dispersed trading patterns (Table 3). They often trade either directly with dealers electronically (eg via Bloomberg Tradebook or direct electronic price streams), or indirectly via multi-bank platforms and electronic brokerage systems that were previously the exclusive venues of inter-dealer trading (EBS and Reuters Matching).

The shift away from a clearly delineated inter-dealer market is reflected in the execution methods data in the Triennial. On EBS and Reuters Matching, which used to be dealer-only electronic platforms, the absolute volume of dealers' trading with other financial customers is actually 17% larger than the volumes between dealers. There are two main reasons for this shift. First, as a response to competition from multi-bank platforms (eg FXall, Currenex or Hotspot), EBS and Reuters opened up to hedge funds and other customers via prime brokerage arrangements in 2004 and 2005, respectively. These platforms became active arenas for proprietary trading firms specialised in high-frequency trading. Second, due to increased concentration of FX flows in a handful of major banks, top-tier banks have been able to net more flows internally. By internalising trades, they can benefit from the bid-ask spread without taking much risk, as offsetting customer flows come in almost continuously. As these banks have effectively become deep liquidity pools, their need to manage inventory via traditional inter-dealer venues is much reduced.

The trend towards flow internalisation left its traces in the data. Traditional inter-dealer venues (EBS and Reuters Matching) have seen their market share shrink. 11 Three years ago, dealers conducted 22% of their trades with other dealers via these venues. This is now down to 16%. The flip side is that dealers try to attract flows to their single-bank platforms to benefit further from internalisation. The share of dealer volume on single-bank platforms went up from 8% in 2018 to 14% in 2018.

Underlying drivers of FX trading volumes.

Why has FX turnover grown strongly over the past three years to exceed $5 trillion in April this year? We now explore possible factors behind the rise in FX trading volumes in more detail, from both a macro and a micro perspective.

When interpreting the 2018 Triennial, it is necessary to bear in mind that the survey month was probably the most active period of FX trading ever recorded. وأدى نظام السياسة النقدية الذي قام به بنك اليابان في مطلع نيسان / أبريل إلى حدوث مرحلة من ارتفاع معدل الدوران بشكل استثنائي عبر فئات الأصول. In the months that followed, the rise in yen trading partly reversed (Bech and Sobrun (2018)). Without this effect, however, FX turnover would probably still have grown by about 25%. 12 Hence, we need to look beyond this scenario for reasons behind the growth in FX volumes.

To gain a better understanding of the drivers in FX volumes between 2018 and 2018, it is important to take a closer look at the trading motives of non-dealer financials, which have grown into the most dominant players. One possibility is that FX turnover rose due to growing interest in FX as a separate asset class; another is that trading volumes in currency markets grew as a by-product of international portfolio investments in other asset classes. It is also relevant to elicit the implications of the evolving market structure, characterised by an increased participation of non-dealer financial institutions, greater diversity and lower search costs.

FX as an asset class vs international portfolio diversification.

Market participants generally regard FX as an asset class in its own right. To exploit profit opportunities, currency hedge funds and overlay managers (see glossary), for instance, frequently pursue quantitative strategies that involve the simultaneous purchase and sale of multiple currencies (eg Menkhoff et al (2018)). The most popular and best known is the carry trade, which seeks to exploit interest rate differentials across a range of countries. Another popular strategy is momentum trading, a bet on the continuation of exchange rate trends. A less known value strategy involves buying currencies perceived to be undervalued and selling those perceived to be overvalued, where the fundamental value can be determined by, for instance, a long-run equilibrium concept like purchasing power parity.

Such simple strategies have been profitable for some time (Graph 4, left-hand panel), attracting new entrants into the market. In particular, the carry trade provided investors with attractive and not very volatile returns in the run-up to the crisis. The 2004 and 2007 surveys also reported that turnover growth largely reflected the activity of investors engaged in such strategies (Galati and Melvin (2004), Galati and Heath (2007)).

It is unlikely, however, that quantitative FX strategies were the main drivers of turnover growth this time. Interest rate differentials have shrunk, as many central banks have been easing monetary policy. Major exchange rates mostly traded in a narrow range, characterised by temporary bouts of volatility and sudden policy actions, eg during the European sovereign debt crisis. Neither carry trades (narrowly defined) nor momentum trades performed well in these conditions (Graph 4, left-hand panel). Consequently, currency hedge funds suffered significant outflows over this period (Graph 4, right-hand panel), with some funds going out of business. 13.

A more compelling explanation for the stronger FX activity of non-dealer financials is the rise in international diversification of asset portfolios, triggering currency trading as a by-product. Over the past three years, equities provided investors with attractive returns and emerging market bond spreads dropped, while issuance in riskier bond market segments (eg local currency emerging market bonds) soared. Not only did this give rise to the need to trade FX in larger quantities and to rebalance portfolios more frequently, but it also went hand in hand with a greater demand for hedging currency exposures. Among the currencies of advanced economies, FX turnover picked up the most for countries that also saw significant equity price increases. 14 In the case of emerging markets, turnover mostly increased in currencies where local bond market investments offered attractive returns (Graph 5, left-hand panel). In fact, for these currencies the participation of hedge funds was particularly strong (Graph 5, centre panel).

Factors at the micro level have also contributed to the growth in FX volumes in recent years. First, a greater diversity and involvement of non-dealer market participants have increased the scope for more gains from trade; second, a rise in the connectivity among the different players has led to a significant drop in search costs; and third, the velocity of trading has increased due to a proliferation of computerised (algorithmic) strategies.

Recent years have seen a greater diversity of participants active in the global FX market. New types of participants have entered, such as retail investors (see box), high-frequency trading firms and smaller regional banks (eg headquartered in emerging markets). Greater activity by more heterogeneous players expands the universe of trade motives, and extends investment horizons, factors associated with more scope for trading (Banerjee and Kremer (2018)).

تداول التجزئة في سوق الفوركس.

The retail figures in the 2018 Triennial are lower than the level King and Rime (2018) reported based on anecdotal evidence. وبحلول التصميم، يلتقط كل ثلاث سنوات فقط صفقات البيع بالتجزئة التي تنتهي في نهاية المطاف مع التجار مباشرة أو غير مباشرة من خلال مجمعات التجزئة. لا يتم التقاط الصفقات الداخلية على المنصة. ومع ذلك، قد لا يكون هذا مشكلة كبيرة، حيث أن نطاق الداخلية على منصات البيع بالتجزئة محدود. كما أصبحت حدود التجزئة أكثر وضوحا. وقد أدت التباينات التنظيمية) مثل حدود الرافعة المالية لحسابات الوساطة الهامشية للمستثمرين من القطاع الخاص (في بلدان مثل الواليات المتحدة إلى إبطاء النمو في قطاع التجزئة، وأدت بعض المنابر إلى استهداف نفسها للمستثمرين المحترفين) مثل صناديق التحوط الصغيرة (. وعالوة على ذلك، تشير عائدات الفقراء األخيرة على االستراتيجيات الشعبية، مثل الزخم وحمل الصفقات، إلى أن النمو في قطاع التجزئة قد تباطأ.

For example, to conduct a carry trade, they go long in NZD/JPY, instead of entering a long position in NZD/USD and a short position in JPY/USD. Internalisation is crucial for large dealers in major pairs, where internal netting may be as high as 75-85%. غير أن نطاق التنظيم الداخلي محدود بالنسبة لمنصات البيع بالتجزئة مع تدفقات أصغر، في الغالب بعملات بسيطة. وتشير التقارير إلى أنه حتى زوج سائل مثل غبب / أوسد لديه نسبة إنتيراليساتيون من 15-20٪، مما يشير إلى أن نطاق إنترناليساتيون في مثل جبي / زار هو أقل من ذلك بكثير. ومع ذلك، يمكن أن تختلف نسب الداخلية بشكل كبير عبر منصات التجزئة والولايات القضائية ولكن من غير المرجح أن تتجاوز 50٪.

The more fragmented structure that emerged after the demise of the inter-dealer market as the main pool of liquidity could potentially harm trading efficiency by raising search costs and exacerbating adverse selection problems. Yet, one of the most significant innovations to prevent this has been the proliferation of liquidity aggregation. This new form of aggregation effectively links various liquidity pools via algorithms that direct the order to a preferred venue (eg the one with the lowest trading costs). It also allows market participants to pick preferred counterparties and choose from which liquidity providers, both dealers and non-dealers, to receive price quotes. This suggests that search costs, a salient feature of OTC markets (Duffie (2018)), have significantly decreased.

Widespread use of algorithmic techniques and order execution strategies allows the sharing of risk to occur faster and among more market participants throughout the network of connected venues and counterparties. The opening of EBS and Reuters to non-dealers via prime brokerage agreements was a key catalyst, but today all platforms offer ways to connect computer-generated trading. Over the period 2007-13, algorithmic trading at EBS grew from 28% to 68% of volumes (Graph 5, right-hand panel).

Furthermore, non-dealer financial institutions are increasingly engaged in providing liquidity, as the ease of customising the types of counterparty connections reduces exposure to adverse selection risk. As a consequence, a given imbalance can be matched against the quotes of more liquidity providers, both dealers and non-dealers, and shuffled faster through the network of trading venues (via algorithms). This has increased the velocity of trading, and effectively is a new form of hot potato trading, but no longer with only dealers at the centre.

Algorithmic trading is essential to the efficiency of this process, and has become pervasive among dealers and end users alike. It is, however, important to distinguish algorithmic from high-frequency trading (HFT), a subset characterised by extremely short holding periods at the millisecond level and a vast amount of trades often cancelled shortly after submission (eg Markets Committee (2018)). EBS estimates that around 30-35% of volume on its trading platform is HFT-driven. HFT strategies can both exploit tiny, short-lived price discrepancies and provide liquidity at very high frequency benefiting from the bid-ask spread. فالسرعة حاسمة، ومع ازدياد المنافسة بين الشركات ذات التمويل العالي، تضاءلت المكاسب الإضافية من السرعة. 15 It is thus unlikely that HFT has been a significant driver of turnover growth since 2018. 16.

استنتاج.

Trading activity in the foreign exchange market reached an all-time high of $5.3 trillion in April 2018, 35% higher than in 2018. The results of the 2018 Triennial Survey confirm a trend in the market already seen in prior surveys: first, a growing role of non-dealer financial institutions (smaller banks, institutional investors and hedge funds); second, a further internationalisation of currency trading and at the same time a rising concentration in financial centres; and lastly, a fast-evolving market structure driven by technological innovations that accommodates the diverse trading needs of market participants.

New and more granular breakdowns introduced in the 2018 Triennial allow a more detailed analysis of these developments. With more detailed information on non-dealer financial institutions, the linkages between their trading motives and FX turnover growth can be better understood. The once clear-cut two-tier structure of the market, with separate inter-dealer and customer segments, no longer exists. At the same time, the number of ways the different market participants can interconnect has increased significantly, suggesting that search costs and trading costs are now considerably reduced. This has paved the way for financial customers to become liquidity providers alongside dealers. ومن ثم، يساهم العمالء الماليون في زيادة األحجام ليس فقط من خالل قراراتهم االستثمارية، ولكن أيضا من خالل المشاركة في عملية جديدة لبيع البطاطا الساخنة، حيث لم يعد المتعاملون يؤدون دورا حصريا.

المراجع.

Banerjee, S and I Kremer (2018): "Disagreement and learning: dynamic patterns of trade", Journal of Finance , no 65(4), pp 1269-1302.

Bech, M and J Sobrun (2018): "FX market trends before, between and beyond Triennial Surveys", BIS Quarterly Review , December.

Duffie, D (2018): Dark markets: asset pricing and information transmission in over-the-counter markets , Princeton University Press.

Ehlers, T and F Packer (2018): "FX and derivatives markets in emerging economies and the internationalisation of their currencies", BIS Quarterly Review , December.

Kroencke, T, F Schindler and A Schrimpf (2018): "International diversification benefits with foreign exchange investment styles", Review of Finance (forthcoming).

Lyons, R (1997): "A simultaneous trade model of the foreign exchange hot potato", Journal of International Economics , no 42, pp 275-98.

Menkhoff, L, L Sarno, M Schmeling and A Schrimpf (2018): "Currency momentum strategies", Journal of Financial Economics , no 106(3), pp 660-84.

Pojarliev, M and R Levich (2018): A new look at currency investing , CFA Institute Research Foundation Publications.

Secmen, A (2018): "Foreign exchange strategy based products", in J James, I Marsh and L Sarno (eds), Handbook of Exchange Rates , Wiley.

Algorithmic trading: Automated transactions where a computer algorithm decides the order submission and execution (also see "High-frequency trading").

Bid-ask spread: The difference in the price the customer receives for selling a security or currency (bid) and the price at which the customer buys (ask).

Broker: A financial intermediary who matches counterparties to a transaction without being a party to the trade. The broker can operate electronically (electronic broker) or by telephone (voice broker).

Buy-side: Market participants that act as a customer of the dealer. This need not mean that the specific entity is actually buying or selling.

Dealer: A financial institution that is entering into transactions on both sides of markets, seeking profits by taking risks in those markets and by earning a spread; sometimes also referred to as "sell-side".

Electronic communications network (ECN): A computer system that facilitates electronic trading, typically in OTC markets.

High-frequency trading (HFT): An algorithmic trading strategy that profits from incremental price movements with frequent, small trades executed in milliseconds for very short investment horizons. HFT is a subset of algorithmic trading.

Liquidity aggregator: Technology that allows participants to stream prices from several liquidity providers/pools simultaneously. Computer algorithms allow customisation of the price streams, by both the liquidity provider and the receiving counterparty.

Multi-bank trading platform: An electronic trading system that aggregates and distributes quotes from multiple FX dealers.

Overlay management: The management of the currency exposure of international bond and equity portfolios.

Prime brokerage: A service offered by banks that allows a client to source funding and market liquidity from a variety of executing dealers while maintaining a credit relationship, placing collateral and settling with a single entity.

Reporting dealer: A bank that is active as a market-maker (by offering to buy or sell contracts) and participates as a reporting institution in the Triennial.

Retail aggregator: A term used for online broker-dealers who stream quotes from the top FX dealers to customers (individuals and smaller institutions) and aggregate a small number of retail trades.

Sales and trading desk: FX deals are traditionally arranged via sales desks, which are responsible for maintaining the relationship with the customer. Once an incoming client order is received, it is passed on to the trading desk for execution.

Single-bank trading system: A proprietary electronic trading system operated by an FX dealer for the exclusive use of its customers.